Going ballistic...

Jag har tidigare skrivit vad jag tycker om Fingerprint Cards (lovande företag som är alldeles för hypat) och ska inte orda mer om det här. Aktien har nu stigit på ett sätt så marknadens värdering har ökat med 2,3 miljarder i fredags, tre miljarder igår. Aktien verkar vara på väg till Pluto.

För den som såhär från utsidan tittar på detta blir det alltmer uppenbart att detta nu är en bubbla av klassiskt snitt. Jag tycker inte om att det ordet missbrukas, t.ex. för bostadspriser som har stigit mycket, en bubbla är när priset idag är helt irrationellt i förhållande till kända fakta idag. Priset kan absolut en vacker dag vara korrekt, men det finns ingenting idag som gör det rätt. Priset har så att säga lämnat verkligheten och givit sig ut i en ballistisk bana. pga att alla vill vara med på tåget till himmelen.

Det är mycket talande när man läser kommentarerna på Börssnack och andra forum att varje nytt kursrekord försvaras med vad som förväntas hända nästa år och nästnästa. Dessa prognoser och spekulationer förvandlas till sanningar av skribenter som i många fall uppenbarligen inte känner till skillnaden på bruttomarginal och rörelsemarginal samt inte verkar förstå att företag måste börja betala skatt på vinsterna när siffrorna har blivit svarta. En jättesumma kommer garanterat att tjänas på nuvarande business, nya, möjliga användningsområden kommer att ge ytterligare fantastiska vinster och konkurrensen är om inte obefintlig så i varje fall ofarlig.

Man skulle kunna diskutera det faktum att en värdering på 30 miljarder (30 000 000 000...) måste försvaras med ung. tre miljarder i uthållig årsvinst för att motiveras för ett för teknikbolag typiskt PE 10, men ingen skulle lyssna.

Vad de som så religiöst tror på detta företag dock uppenbarligen missar är att det snart inte spelar någon roll om Fingerprint kommer att i framtiden tjäna bra med pengar (vilket jag inte säger är omöjligt alls!) genom att fortsätta vinna affärer och hålla sina konkurrenter borta. En ballistisk aktiekurs fortsätter inte hur högt som helst. Till sist vågar större ägare inte sitta still längre och börjar skynda mot utgången och nedåt går det i regel fortare, mycket fortare faktiskt, än när det stiger.

Det finns många företag som med tiden lyckas göra fina vinster, men deras aktiekurs som en gång stod rakt upp har då för länge sedan sjunkit ned till den nivå som är typisk när marknaden vill se verkliga kassaflöden under en längre tid för att värdera upp aktien. Företag vars aktie har stigit ballistiskt växer aldrig in i sin aktiekurs under ordnade former, kursen slaktas och sedan får företaget visa vad det går för på riktigt. Sen kan det förstås gå mycket bra för både företag och aktieägare, men den tiden kan vara många år senare.

Risken ökar nu hela tiden för att det ska sluta i en supernova. Enda anledningen att jag inte har blankat någonting (ännu...) är att det kan fortsätta en bra bit till. När kursen väl är irrationell så är det ju ingen skillnad på 30 eller 50 eller 100 miljarder egentligen. 

The line separating investment and speculation, which is never bright and clear, becomes blurred still further when most market participants have recently enjoyed triumphs. Nothing sedates rationality like large doses of effortless money. After a heady experience of that kind, normally sensible people drift into behavior akin to that of Cinderella at the ball. They know that overstaying the festivities — that is, continuing to speculate in companies that have gigantic valuations relative to the cash they are likely to generate in the future — will eventually bring on pumpkins and mice. But they nevertheless hate to miss a single minute of what is one helluva party. Therefore, the giddy participants all plan to leave just seconds before midnight. There’s a problem, though: They are dancing in a room in which the clocks have no hands.

Warren Buffett

Apples rapport på tisdag

I övermorgon tisdag smäller det igen, Apple rapporterar sitt fjärde kvartal i räkenskapsåret 2015 som tog slut den 25 september. I vanlig ordning är spekulationerna igång och även om alla vet att man kommer att öka både omsättning och vinst från samma kvartal förra året är det som alltid i första hand antalet sålda iPhones som drar till sig uppmärksamheten. Viss konkurrens kommer från Apple Watch som förstås behöver visa tillväxt, vilket den absolut kommer att göra, men frågan är hur mycket och om våra kära analytiker kommer att kunna extrapolera denna framåt i tiden.

Apple kvartal är alltid svåra att bedöma, men eftersom vi redan vet att man ökade försäljningen (eg. produktionskapaciteten) första kvartalet med 30 % och det inte har förekommit några rapporter om exceptionellt dålig tillgång så kommer iPhones förstås att ha sålt starkt. De senaste tre kvartalen ökade försäljningen med 46 %, 40 % resp. 35 % mot året innan.För ett år sedan steg försäljningen med 17 % och i år räknar analytikerna med ung. 25 % ökning.

Den magiska siffran är förstås 50 miljoner, vilket bara har skett en gång utanför julkvartalet, nämligen marskvaralet i år. Om man skulle lyckas med detta är det en ökning på 27 % men framförallt ett symbolvärde och en rätt klar indikation om att de nya S-modellerna kommer att ge fin tillväxt i jul.

Allt detta är förstås rätt larvigt, det spelar ingen som helst roll för Apple om man säljer någkra miljoner iphones hit eller dit ett visst kvarta. Det är dock så här som marknaden fungerar för Apples aktie. Analytikerna svävar i ett limbo mellan risken att göra bort sig genom att vara alldeles för konservativ och risken att haussa Apple för mycket. Deras rapporter och prognoser styr sedan den enorma handeln i AAPL. Kommer det en "varning" om att resultatet kan bli en besvikelse från någon så handlas den ned och, som i fredags, tvärtom.

Jag tror att man kommer att överraska positivt under detta och de två framtida kvartalen. S-uppdateringar säljer alltid bättre än analytikerna tror. Frågan huruvida det är "värt att uppgradera" är meningslös när nästan alla kunder sitter i tvååriga kontrakt och kan uppgradera billigt eller gratis när de tar slut. Vem skulle frivilligt ha kvar sin lilla iPhone 5S (eller i vissa fall iPhone 5) ett år ytterligare istället för att byta till den större och mycket modernare iPhone 6 eller 6S och under tiden betala en nästan lika hög summa till sin operatör? Inte är det många i varje fall.

Som jag skrivit tidigare är det just denna fråga- kan iPhone växa nämnvärt efter monsterjulen i fjol och öht med "bara en S-uppdatering" i år som avgör aktiens riktning i vinter. Vare sig om det är rationellt eller inte.

Rationellt är istället att lyssna efter vinkar om hur de många nya produkterna och tjänsterna tas emot av marknaden, hur man guidar framåt och de andra små guldkorn som brukar kunna läsas ut mellan raderna i analytikerkonferensen (se Apples IR-sida för direktsändning från kl. 23).

Kompletteringar till intervjun i Börspodden

Några kompletterande tankar till frågorna som kom upp i min intervju i Börspodden.


Vilka vi är

Vi är inte skapade för att sitta och göra bedömningar av företags framtida kassaflöden. Våra hjärnor formades till vad de är när vi var jägare och samlare. Detta betyder att vi är predestinerade att reagera på stress och annat på ett sätt som var lämpligt för länge sedan men dessvärre är väldigt olämpligt för en investerare. När andra sprang var det en mycket god idé att springa med när den sabeltandade tigern kom sättande. Det var bra att göra som gruppen även i andra sammanhang eftersom avvikelse kunde leda till uteslutande ur stammen och därmed minimala möjligheter att föra sina gener vidare. Därför blev dessa drifter det som var det evolutionärt riktiga och fördes vidare till oss.

För en investerare är det precis tvärtom. Vi måste lära oss att inte följa flocken blint. Oron för att bli ruinerad när en aktie störtdyker ger oss samma existentiella rädsla som när tigern var framme, men denna rädsla måste vi lära oss att hantera annars kan vi inte investera framgångsrikt. Flykt är bara undantagsvis en god investeringsstrategi. Inte heller kan vi ge efter för den stress och kortsiktighet som urtidsmänniskan hade när det gällde att snabbt få i sig mat när man fick tag i den och otåligt söka skydd för natten eftersom det är långsiktighet och tålamod som lönar sig på en neurotisk marknad.

Antingen lär man sig att tygla dessa urdrifter eller så kommer man att få ett mediokert resultat. Så enkelt är det. Ingen värdeinvesterare blir framgångsrik om han inte bara lär sig detta utan också orädd utnyttjar denna förmåga, förvissad om att han har rätt.

Man måste också inse att man bara måste lyckas några få gånger för att bli rik, det är inte en sport där handling premieras. Man kan få vänta ett år, vilket har varit snittet för mig, eller längre tills helt rätt läge uppstår och man kan sedan få vänta i många år innan denna placering ger full utdelning, men belöningen blir också därefter.

Sannolikhetsbedömningar

Vår hjärna har en tendens att kraftigt överskatta sannolikheten för ett mycket positivt men högst osannolikt utfall. Detta är anledningen till att lotterier är så populära. Samtidigt har vi en tendens att överskatta risken vid väldigt sannolika positiva utfall, alltså den logiska följden av att vi underskattar risken för det mycket sannolika negativa utfallet som beskrivs ovan.

På börsen får detta absurda effekter när folk satsar allt de äger och i värsta fall ännu mer i förhoppningsbolag som visserligen skulle kunna lyckas fenomenalt, men mycket mer sannolikt kommer att misslyckas. Samma marknad handlar ned högkvalitetsbolag som H&M på en månads dålig försäljning pga för årstiden olämpligt väder. Detta är irrationellt men ingenting vi kan göra någonting åt förutom att passa på och öka i exceptionella företag när marknaden får ont i magen.

Att ha rätt resp. att få rätt

Att ha och göra rätt är inte samma sak som att få rätt. Man kan göra helt rätt investering men få fel till sist och tvärtom. Att göra rätt är att utifrån kunskap, erfarenhet och rimlig tolkning av situationen fatta ett korrekt beslut om att köpa, sälja eller inte göra någonting. Att få rätt är bara ett konstaterande om att utfallet blev som man trodde. Not the same thing at all!

Utan att göra några andra liknelser mellan börsen och ett casino kan man ändå illustrera skillnaden följande: En person som får en ingivelse om att nästa nummer på rouletten blir 36 och satsar allt han har på detta och sedan får rätt har inte gjort rätt. Det är helt irrationellt att 1) satsa där oddsen är emot en och 2) att ta en sådan risk att bli av med hela sitt kapital. Personen kanske skriker som en Fingerprint-ägare att det är "rätt att gå på känslan" osv men det ändrar inte det minsta att detta var fel gjort.

Allt roulettspel är förstås fel eftersom oddsen är emot en. Om man satsar på rött har man 18 chanser på 37 att få rätt och dubbla sina pengar. Detta ger 48,6 % chans att få 100 % förräntning och 51,4 % chans att förlora allt. När man investerar måste man genom sakkunskap, erfarenhet och oräddhet ha oddsen på sin sida för att lyckas. Dessa odds går förstås inte att uttrycka exakt men man kan se det i detta exempel som att man ökar antalet röda fält på rouletten. Om man t.ex. genom att använda sina förmågor gör så att istället 19 av 37 fält är röda så har man oddsen på sin sida (51,3 % chans till vinst).

Detta är förstås inte tillräckligt för att "bet the farm" men man kan vänta tålmodigt tills rätt tillfälle kommer upp, t.ex. efter att någonting har hänt i ett i övrigt bra företag som Volkswagen idag (vilket jag inte har gjort) eller mina tidigare investeringar i Ericsson 2002, Boliden 2008, Swedbank 2009, BP 2011, Starbucks 2012 och, nu senast när Disney föll med 25 % på en lite svag rapport, för ett gyllene tillfälle att lägga ut sina marker på en spelplan som är till allra största delen röd.


Risken har minskat när ett bra företags aktie har sjunkit överdrivet mycket, den har inte ökat. Ju större överodds man har desto mer ska man satsa allt annat lika eftersom risk/reward har ökat i samma takt. Detta är att göra rätt. Man kanske har riktig otur och något oförutsett inträffar ändå och man får fel genom att det i visade sig inte alls vara någon bra investering, men man har ändå gjort rätt när man satsade stort när oddsen var kraftigt till ens fördel.

Bostadspriserna i Sverige

Bostadspriserna stiger sedan länge mycket snabbt i Sverige, men det är inte en prisbubbla (läs tidigare inlägg här) som närsomhelst kan spricka och priserna därefter faller dramatiskt. Det betyder inte att jag tror att ökningstakten 10-15 % i många städer och dess villakvarter kommer att hålla i sig för alltid. De kommer att anpassa sig till tillgång och efterfrågan men med ett lågt bostadsbyggande tillsammans med hyfsat god konjunktur och Europas snabbast växande befolkning finns det knappast något som talar för dramatiska fall om inte priserna skenar iväg irrationellt från dagens nivåer. Det är därmed inte alls sagt att vi inte kan få se skakningar och mindre nedgångar eller helt uppstannade priser. Vad jag menar är att priserna inte är irrationella och därmed finns det ingen bubbla. Politikerna är som vanligt helt oförmögna att hantera situationen med stigande priser, vilket inte heller talar för någon vändning i närtid.

Företags olika kvalitet

Företag är inte jämlika, de är väldigt olika. Många är av låg kvalitet, vissa OK och några få är av sällsynt hög kvalitet. Det är de senare man uteslutande ska investera i, även om man vanligen får betala mer eller mycket mer för dem än för deras mindre framgångsrika kusiner. Det är mycket svårt att mäta denna kvalitet exakt, man kan bara se till nyckeltal och liknande för att få fram värden, men detta är väldigt bristfälligt eftersom även kvalitetsbolag ibland drabbas av olika saker och nyckeltalen försämras. Här är det oerhört viktigt att våga gå på känsla.

 

Apple, precis som Starbucks, är företag av absolut högsta kvalitet. De är båda helt överlägsna sina konkurrenter och flyger ofta i cirklar runt dem. Det betyder som sagt inte att de inte ibland har hack i kurvan och begår misstag, men det betyder att dessa misstag är undantaget, lyckade produkt- och tjänstelanseringar är regeln. Här för vi ett krig mot våra egna fördomar- den som personligen föredrar Android har troligen mycket svårt att förstå Apples framgångar och kan därför inte göra rationella uppskattningar om företagets framtid. Den som inte är intresserad av kaffe och cafébesök avfärdar Starbucks med klassikern "Det är ju bara kaffe, vad är så speciellt med det?" Ja, ställ den frågan till Dunkin Donuts och alla andra som hela tiden förlorar marknadsandelar mot Starbucks.

Disruption theory är den bästa förklaringen till Apples framgångar, även om Apple kör "high end" istället för den mer klassiska "low end-disruption". En "disruptande" företag lanserar nya produkter på existerande marknader vilka har fördelar som ofta inte är uppenbara för existerande företag på denna marknad, men väl för deras kunder. iPhone var inte den första smartphonen, men det var den enda som var rolig och enkel att använda. Den var dyr och svår att få tag på i början men i takt med att konsumenterna uppskattade den i allt högre antal så kom framgångarna tills den blev den helt dominerande produkten som idag tar 92 % av vinsterna i mobilsegmentet. Nästan alla företag som fanns när iPhone lanserades 2007 är idag borta och de få som är kvar har det väldigt svårt.

Precis samma sak har man gjort med iMac, iPod, iPad och nu senast med Apple Watch och, med något annorlunda taktik vad gäller priset, med Apple TV:s nylansering senare i höst.

Förhoppningsbolag

Mitt avståndstagande till förhoppningsbolag betyder inte att jag tycker det är någonting fel med dem definitionsmässigt. Det finns massor av bra små företag och avkastningen kan bli enorm om man är skicklig på att hitta dem (samt för några som satsat mycket och har tur att marknaden som sagt är full av personer som överskattar små sannolikheter till positiva utfall).

Jag köper dem inte av den enkla anledning att de i de allra flesta fall är långt ifrån några värdecase. De har antingen väldigt låg sannolikhet att lyckas slå igenom eller så är de redan alldeles för högt värderade på marknaden som Fingerprint Cards idag. FPC är ett utmärkt exempel på detta eftersom de först inte sålde någonting med ändå i åratal hypades av en hård kärna troende, precis som brukar vara fallet i dessa bolag. När sedan framgångarna kom var det ett bevis för att man hade haft rätt för denna grupp, trots att vinsten ännu inte kan vara ens någon procent av vad som betalats in i alla emissioner under många år. Detta visar hur lite de flesta förstår av vad ett företag är till för- att tjäna pengar till ägarna, INTE att ha en viss omsättning.

Framgångarna drog i vanlig ordning till sig en enorm massa nya spekulanter som fick aktien att stia till skyarna på kort tid. Det är uppenbart när man läser aktiechattar att de flesta som köpt in sig i FPC inte har några egna minnen av Dotcom-bubblan. Precis som på den tiden tror man blint att allt som företaget har uppnått i form av omsättning och annat kommer man självklart att få ha kvar för konkurrenterna, vidare kommer man att ta hela eller i varje fall nästan hela den kända marknaden idag och dessutom kommer man att lyckas ta en uppskattad enorm framtida marknad. Dessutom ska det ske med mer eller mindre samma marginaler som man lyckats ta ut när produkten var helt ny och het. Konkurrenterna har "underlägsen teknik" för det har företaget själva berättat och eftersom det finns minst tusen smartphonemodeller på marknaden kan FPC, precis som andra hype-företag, dag för dag basunera ut att deras modul kommer att användas i en viss kommande modell med samma tonfall som om det rörde sig om Samsungs nya flaggskeppsmobil. 

Visst kan ett svenskt litet (200 anställda) företag slå igenom och tjäna massor av pengar i kamp mot jättar som Qualcomm och många, många andra som nu söker sig dit och visst kan enstaka företag behålla sina initiala marginaler och visst kan de som köper detta företag till en värdering över 20 miljarder kronor visa sig om några år ha gjort en bra affär, men detta är väldigt osannolikt och ingenting som man ska göra med mer än en liten chanspost i portföljen. Väldigt många kommer troligen att bränna sig rejält och själv skulle jag som jag skrev tidigare inte röra vid sådana företag med tång.

Läs- och lyssningstips:

Charlie Munger höll för 20 år sedan ett föredrag, The psychology of human misjudgement, som ger en mycket god sammanfattning av olika högst mänskliga skäl till felaktiga, dvs irrationella, beslut i företag och hos investerare. Lyssna och lyssna igen.

Warren Buffett skrev 1984 sin artikel "The Superinvestors of Graham- and Doddsville" i polemik mot den effektiva marknadsteorin. Den är och förblir den bästa sammanfattningen om varför värdeinvestering är överlägsen som metod.

Buffett FAQ är en ny, väldigt gedigen sammanställning av Buffetts svar på alla frågor om allt man kan komma på.

Above Avalon är den bästa podden om Apple. Lättsamt och väldigt kunnigt av en kille som driver ett företag vars affärsidé helt enkelt är att tänka på Apple och redovisa vad han kommer fram till. Finns förstås på Itunes.


Boken jag nämnde heter "The Innovator's Dilemma" (finns som gratis pdf nu!), många andra än Clayton Christiansen har nu på senare tid skrivit om Disruption therory, här finns tidigare inlägg, då hans teori verkar hålla bara för produkter där företag är köparna, annat, som iPhone, har slagit igenom istället genom att privatpersoner fattar köpbesluten varför dyra och prestigefulla produkter kan slå ut billigare.

Produktionskapacitet

Leveranstiderna för nya iPhone i höst jämfört med förra året är klart kortare. Detta syns i sammanställningar från USA liksom även för min egen beställning som lades i fredags och ska levereras i morgon. Förra året var det veckor av väntan, framförallt för iPhone 6S, och balans i beställningarna nåddes först i mitten av januari. Då först var väntetiden enbart frakttiden.

Detta skulle förstås kunna leda till de vanliga rubrikerna om minskad efterfrågan, men efter att Apple meddelat att man sålt "more than 13 million" iPhones under första helgen inkl. webbeställningar mot "more than 10 million" i fjol så är det lite svårare att trovärdigt hävda att efterfrågan minskat.

Vad som märks i siffran 13 miljoner är dock inte efterfrågan eftersom denna är större än tillgången under en lång tid efter lanseringarna utan produktionskapaciteten. Antalet visar hur många som har 1)köpts/beställts och 2) levererats till kund alt. skickats ut till kund samt även de som 3) har levererats till återförsäljare. De som har beställts men inte kunnat skickas ut pga för låga lager räknas inte som sålda förrän de skickas iväg.

Apples produktionskapacitet har alltså ökat med i runda slängar 30 % sedan förra året vilket ligger i linje med iPhones försäljningstilväxt, vilket Apple förstås ber mer om än någon annan men det finns ingen vetenskap i detta men än att vi vet att produktionekapaciteten uppenbarligen är klart högre i år.

Detta bådar förstås mycket gott för försäljningen under julkvartalet, en siffra som marknaden lägger väldigt hög vikt vid.