Lågkonjunktur på börsen

'
I vanlig ordning säljer alla som saknar nerver i rasande takt och har nu värderat börsen helt i linje med en lågkonjunktur. Problemet är väl bara att lågkonjunkturen inte är något faktum, Grekland inte har ställt in betalningarna och Kina inte har imploderat. Jag säger förstås inte att något av detta inte kan komma att ske men det är väldigt okunnigt av alla dessa skribenter på chattsidor och i media (även bland kommentarerna i denna blogg) att påstå att detta är på något sätt korrekt värdering.

Ett exempel: en betalningsinställelse från Grekisk sida skulle förstås brännmärka landet vad gäller att ta upp lån på marknaden för mycket lång tid framöver. Det vore en nationell katastrof, oavsett vad en eller annan idiot-grek (det visade sig finnas rätt många) säger i media. Sannolikheten för att detta skulle få ske à la vad idiot-Paulsen 2008 gjorde med Lehman, dvs helt handlöst och ogenomtänkt är väldigt, väldigt låg. Råvarupriserna är fortfarande historiskt höga även om en eller annan idiot-analytiker kallar gårdagens fall för kopparpriset en "fullständig kollaps" och det nuvarande säljtrycket en "fullständig likvidering av positioner". Ingen risk för att det blir på brist på överord till media dessa dagar...

Några strålande exempel på fascinerande felvärdering:

Boliden har lärt sin läxa från 2008 och terminssäkrat en mycket stor del av sin produktion samt SEK flera år framåt i tiden. När kopparpriset sjunker med några procent faller Boliden med minst lika många procent, ofta fler. Fluktationer i kopparpriset som bara påverkar en del av företagets intjäning och som tack vare terminssäkringen bara påverkar försäljningen av en del av företagets kopparproduktion får alltså mer än 100 % genomslag i värderingen av företagets samtliga framtida kassaflöden.

OK, det låter ju rimligt.

Swedbanks intjäning är naturligtvis inte oberoende av konjunkturen, men folk måste betala sina huslån och göra bankärenden även om (!) det blir klart sämre tider. Det finns inga tecken på att man skulle få några större kreditförluster på den svenska marknaden annat än om man vill tro på patetiska domedagsscenarier som "svenska fastighetspriser kommer att falla med minst 40 %". Man tjänar i år säkert mer än 12 kr ändå värderas företaget under 70 kr (P/E 5,5).

Jag har sedan börsfallet börjat ökat mitt innehav i Boliden med 10 % hittills och Swedbank med 22 %. Dessförinnan ökade jag mitt Apple-innehav med 50 % när den rasade i början av sommaren.

We should be fearful when others are greedy
and greedy when others are fearful.

Warren Buffett

'

Börsen ned men Apple upp

'
Apple slog kursrekord igår med 411 dollar och är numera med viss marginal det högst värderade företaget i världen och mycket nära att värderas lika mycket som Microsoft och Google tillsammans.

Är det högt? Tja, enligt vissa genier på Börssnack och liknande fora är detta i sig ett säkert tecken på att Apple är hypat och övervärderat, men en lite mer traditionell värdering kommer knappast fram till detta. Här är en mycket enkel beräkning (det är ju oftast de enkla som brukar bli rätt):

Aktiepris: ~400 dollar
Likvida medel idag (inkl. "motsvarande" likvida tillgångar): minst 80 dollar
Marknadens prissättning på "vinstgenereringen": 320 dollar

Min uppskattning av vinsten kalenderåret 2011: 30 dollar
P/E: ~13
P/E: (rensat) ~11

Detta är förstås en väldigt låg värdering för ett stort bolag, även ett tekniktungt bolag, som växer snabbt, men riktigt bisarrt blir det när man räknar på PEG-talet.

Tillväxt idag (ung.) 100 %
PEG blir då 0,11 på rensat P/E och 0,13 om man inte tar hänsyn till kassan.

Det är ganska lågt i förhållande till ett normalvärde på 1. Man skulle också kunna säga att det är ett värde som normalt är förbehållet företag med kraftigt försämrade framtidsutsikter.

Naturligtvis tror inte marknaden att Apples vinst kommer att falla rejält den närmaste tiden, men en så pass låg värdering betyder förstås att marknaden inte alls räknar in att nuvarande vinst kommer att kunna hålla på längre sikt, vilket förstås är det normala både för teknikbolag och hur marknaden ser på dem. Dock kan man säkert i den senaste tidens uppgång samtidigt som marknaden i övrigt är väldigt nervös se tydliga tecken på att en omvärdering är på gång. Skulle inte marknaden vara så skakig skulle troligen Apple stå 10-20 % högre idag.

Även om man räknar på de senaste 12 månadernas vinst eller om man räknar med att vinstökningstakten halveras så är detta en helt orimlig värdering om Apple fortsätter att tuffa på ens i närheten av dagens nivå.

I takt med att marknaden övertygas om att Apple är ett specialfall, vilket man redan kan se när de har vuxit med minst 40 % nästan alla de senaste tio åren kommer uppvärdering och den kommer att slå de flesta med häpnad.

'

Sagan om besten Börsfall

'
Det var en gång en stor och hårig best som hette Börsfall. Börsfall brukade komma på besök och fick med hjälp av rykten och allmän oro om lågkonjunktur all världens börser på fall. "Sälj innan du förlorar allt!" grymtade han hotfullt när han smög upp och flåsade placerarna i nacken. Många placerare sålde allt och Börsfall grymtade förnöjt medan kurserna föll till botten och skräcken lamslog marknaden.

Börsfall gick till torget och började sprida rykten för att öka på nedgången. "Det här blir värre än förra gången" och "Italien är lika illa ute som Grekland" viskade Börsfall i journalisternas öron och de skrev lydigt allt de hade fått höra.

Fallet började dessvärre dämpas efter några veckor och Börsfall blev arg. "Vad är det med dem, vem vågar köpa när marknaderna faller så snabbt?!" tänkte Börsfall. Han fick ta till allt mer vilda påståenden för att få marknaden i gungning. "Tyskland kommer att stoppa hjälpen till PIIGS" och "Franska banker kommer att gå i konkurs" skrek Börsfall, men det som tidgare hade givit utdelning på flera procent skapade nu bara en tillfällig panik som sedan till råga på allt följdes av snabba uppgångar på marknaden.

Det verkade som om vissa hade kommit på att Börsfall i själva verket inte var farlig alls utan tvärtom deras bästa vän. Börsfall ville inte ha några vänner så han sprang tillbaka in i skogen han kommit från, ilsket muttrande "Vänta bara, snart nog kommer jag tillbaka".

Det finns inget som biter på rationella tankar. Det finns inget att vara rädd för- aktierna kommer att värderas i linje med företagens intjäning på sikt, inte i morgon men tids nog. Om ett företag får allvarliga problem kan kursen snabbt falla hur lågt som helst, men välskötta företag med framtiden för sig faller inte hur lågt som helst vid breda börsfall.

Se kurserna vid kraschen hösten 2008 och halvåret (ung.) efteråt. Det var de företag som verkligen hade problem, t.ex. fordonsindustrin som förlorade all sin försäljning på nolltid och företag som Swedbank och Boliden som många inte trodde kunde finansiera sig själva, som föll riktigt brant, inte H&M, Swedish Match, AstraZeneca, Apple och liknande som visserligen gick ned överdrivet men inte alls fick sina kurser slaktade. Att tro att allt kommer att falla handlöst är bara dumt, om inte paniken 2008 kunde göra det med stabila företag så kan inte Grekland (för det är faktiskt en oerhörd skillnad på Grekland och övriga PIIGS) göra det heller.

Sen är det ju inte så dumt att minnas Buffetts ord för länge sedan att kan man inte stoiskt se på när en aktie man har köpt faller med 50 % så har man inte på aktiemarknaden att göra.
'

Swedbanks paus i återköpen

'
Att svänga om stämmans beslutade återköpsprogram för att "varumärket" skadas av "perceptionen" (jo, det är sant, de skriver så) av återköprsprogrammet är inget annat än patetiskt! Om marknaden inte hade förtroende för att banken var tillräckligt kapitaliserad skulle aktien vara nere på långt mindre än hälften av nuvarande nivå. Vad som skadar ens anseende är när man inte håller en rak kurs, vilket aktiens tvärdykning idag visar med smärtsam tydlighet.

Om, och det finns ingen anledning att tro annat, det stämmer som Swedbank säger att banken även efter ett återköp av 10 % av aktierna är mer än tillräckligt välkapitaliserad finns det ingen anledning att avbryta programmet. Om man vill ta hänsyn till det osäkra läget är det mycket mer rimligt att under en tid minska köpen. Att "anpassa återköpen till marknadssituationen" var också något man berättade från början att man planerade att göra och man har köpt väldigt olika antal aktier olika dagar.

Jag antar att en så uppenbart kompetent VD som Michael Wolf har rätt att begå ett misstag någon gång, men detta var helt vansinnigt och den enda "perception" man kan få är att banken börjer sig för vad finansministern säger. Eftersom Borg har sagt att han tycker att ingen bank ska dela ut pengar till ägarna så kan man väl ställa in kommande utdelningar också. Det lär ju förbättra intrycket ännu mer.

Det enda som möjligen slår detta i dumhet är den krönika i SvD som Andreas Cervenka lyckades skriva för ett par veckor sedan där han menar (jag skämtar inte!) att om aktiekursen skulle sjunka så är återköpspengarna bortblåsta:

Om det blåser upp till en rejäl bankstorm i Europa i höst, vilket det redan finns tecken på, kommer inga stödköp i världen förhindra att Swedbank-aktien dras med. Ägarnas tio miljarder kommer då att ha blåst bort lika snabbt som ett leksaksparaply i en orkan.

Kanske glömde dagisfröknarna att förklara för Andreas att det blir mer tårta till var och en om det är färre som ska dela på den.
'

Panikens egen logik

'
Nu behövs det inte längre ens antydan till logiskt tänkande bakom breda panikförsäljningar på marknaden. Det räcker med att en tysk (vad annat...) direktionsmedlem i ECB som har varit emot stödköpen lämnar sin post för att all världens börser ska falla med 3 %. OK, det är ju väldigt logiskt. Han har varit emot stödköpen, placerarna vill förstås ha kvar stödköpen och när han avgår, uppenbarligen för att han inte får sin vilja igenom så faller börsen. Ingenting i avhoppet kan på något sätt antyda en ökad risk för att stödköpen kommer att försvinna.

För att få proportion på vansinnet så kan man tänka på att detta sänkte Swedbank med 8 % och eftersom ett företags värde definitionsmässigt är lika med alla framtida kassaflöden (diskonterat till nuvärde) implicerar detta att marknaden bedömer att Swedbanks totala framtida intjäning kommer att minska med 8 %.

Naturligtvis finns det ingen som tror detta men det visar på hur överdrivna rörelserna just nu är och därmed också vilka möjligheter det öppnar för den som både vet vad han håller på med och kan hålla huvudet kallt. Just nu är möjligheterna till fynd extremt stora.

Alla svenska banker t.ex. säljs till otroliga reapriser i förhållande till sin intjäning, t.ex. ärkekonservativa SHB handlas på samma nivå som i mitten av 2009! Boliden har fallit nästan 50 % sedan början av maj trots att metallpriserna har legat stilla (utom guldet som rusat) och deras produktion dessutom till en betydande del är säkrad på höga nivåer räknat i SEK och den viktiga kopparproduktionen ar under tiden stigit brant. Det säger också en hel del om läget när tokstabila H&M reas ut runt 180 kr.

Dessa galna kursfall är inte dåliga för någon långsiktig investerare, tvärtom! Det är bra att utnyttja dem, vilket jag själv gör, mer om det i nästa kvartalsavstämning i slutet av månaden. Oroa dig inte så länge du är delägare i stabila och välskötta företag och inte belånar dig för mycket. Gläds istället åt tillfället och utnyttja det.

Det får mig att tänka på ett citat i Wall Street när Larry Wildman ger instruktioner till Bud ang. hur han ska göra när en aktie föll brutalt. Det är synd att man inte sitter på de stora pengarna dessa dagar.

Buy lightly on its way down in 1000 share blocks. When the stock hits 18 you buy it all!

*

Fredageftermiddagsspekulationer

'
Fredag eftermiddag och då kan man väl spekulera lite om sånt som hela världen verkar intressera sig för, nämligen den mest överrapporterade (troliga) produktintroduktion som funnits. Jag talar förstås om den nya iPhone som av allt att döma är på väg ut på marknaden mycket snart. Här är vad jag tror kommer att lanseras av Apple:

En iPhone 5 som till utseendet klart skiljer sig från Fyran, förmodligen med metallbaksida, tunnare och lättare samt bättre kamera och täckande de flesta mobilstandarder i världen. Varför? Om Apple ska lyckas växa som de nu gör vore en mindre uppdatering helt fel ("4S" eller liknande). 18 månader efter den förra modellen är de allra mest intresserade kunderna mogna för att investera i en ny ofta med hjälp av operatörerna som kan tillåta uppgradering i slutet av den 24-månadersperiod. En spektatkulär nu prestigemodell är också något som drar till sig uppmärksamhet och nya kunder, tänk bara på vilken succé iPhone 4 har varit med sin speciella look och enorma upplösning på skärmen.

iPhone 4 ersätter 3GS som andramodell. Varför? Förhoppning om att fortsatt kunna sälja bra tack vare sin mycket attraktiva design.

En lågprismodell, förmodligen modellerad efter iPod Touch och förmodligen ersättande denna. Det vore i så fall den "major product transistion" som företaget annonserade att de skulle göra i tredje kvartalet. Varför? För att nå en enorm marknad man tidigare inte berört- lågprissegmentet utan medföljande abonnemang. Att använda Touch känns mycket rationellt. Hårdvaran finns redan i stor utsträckning och måste bara uppgraderas med nödvändig enklare telefonchip m.m. och med tanke på att inten köper både en Touch och en iPhone idag når man ut till nya kunder med en dyrare (299 dollar?) modell.


Snart vet vi hur det blev.

'

Trading till döds

.
Idag meddelade både Erik Penser Bank och Carnegie att de slutar med trading.

Erik Penser Bank måste spara pengar och då drar man förstås in på verksamhet som inte lönar sig. Eller som de så minnesvärt skriver:

Det är inte föranlett av några förluster eller konstiga positioner utan beslutet beror på att det är svårt att tjäna pengar på det här sättet.

Observera här att vi talar om ett företag som har direktuppkoppling mot OMX, dussintals handlare, stort kapital att handla med och förstås alla andra tänkbara resurser för denna typ av verksamhet. Det går ändå inte att tjäna pengar. Carnegie fyller på med fina citat:

Dessvärre är det ingen som gillar trading.

Men, hav tröst tappra daytraders. Även om inte proffsen lyckas är detta förstås vägen till rikedom för alla er som lever på bidrag alt. sitter och handlar på ert egentliga jobb. Läs och lär av dessa insiktsfulla kommentarer på Börssnack vid börsens öppning idag:

Kl. 9:03 Tänk att det börjar gå uppåt nu - jag trodde det skulle dröja till nästa höst. Förklaring mottas tacksamt!

09:09 Känns otroligt svårt med riktningen idag. Hittar ingenting intressant just nu.

09:11 Det kliar lite för mycket i fingrarna för att vara bra för en själv

09:14 Tror du att nedtagningen av guld 5 minuter innan annonseringen av något som var kraftigt bullish för guldet var en tillfällighet igår?

09:15 Någon mer som upplever märkligt fenomen TA-del OMXS 30 idag?

09:27 Vad tynger nu? Tyska statten eller vinsthemtagningar?

09:34 köper björnar imorgon vid öppningen om omx går upp mycket. Men det gick inte upp på morgonen tyvärr

09:44 Ställningskrig för tillfället. Bryter upp inom kort mot 1,70kr!!!! OBS: Lämna inte datorn. Det kan hända när som helst!!!!

Fler inlägg om trading.
.

Riksbanken och verkligheten

Det känns efter morgonens meddelande om styrräntan lämnas oförändrad som om verkligheten för ovanlighetens skull har kommit på besök i riksbankshuset.

Riksbanksdirektionen, eller i alla fall den falang som fått sin vilja igenom har de senaste åren liknat en fårskock som sprungit än hit, än dit utefter vart statistiken för tillfället pekat med inte så lite övertygelse om att de hela tiden varit på rätt spår. Jag kan förstås inte veta mer än vad de själva berättar, men beslutet att mitt under brinnande finanskris hösten 2008 återigen höja räntan med stöd av en hög inflationssiffra i KI:s statistik, istället för att höja blicken något och se vad som helt uppenbart var på väg att hända, säger en hel del om hur denna könskvoterade skara bedriver sin verksamhet. Inflationstalet visade sig dessutom ironiskt nog vara fel.

Detta är samma fel som många analytiker gör- titta på enstaka siffror istället för att genom en vidare överblick, där siffrorna förstås är viktiga liksom många andra parametrar, skaffa sig en hyfsat sann bild av verkligheten. Talen kan ofta leda en fel. Räntabilitet på eget kapital t.ex. är förstås ett viktigt tal (Buffetts favorit) men det kan också leda en galet när man kommer fram till att ett företag med jättestor kassa och uthållig hög tillväxt som Apple är en dålig investering eller om man hänger upp sig på ett högt P/E-tal på cykliska företag i lågkonjunktur.

All statistik är gammal när man får den, hösten 2008 steg inflationen, förstås ett rött skynke för Riksbanken, och detta ledde till kraftiga räntehöjningar som så många gånger förut. Dessvärre har denna ordblindhet gjort att man nu i 10 år har legat med för hög ränta i förhållande till den verkliga inflationen. Man verkar helt blind för att vi med stor sannolikhet är på väg mot en verklighet med uthålligt låg inflation. Man bekämpar alltså något som inte finns- ett inflationsproblem.

Jag hör verkligen inte till alla dem som nu tror på världens snara undergång, men det är uppenbart att konjunkturen mattas av och då ska man inte bara sluta med räntehöjningar utan, istället för att hålla en räntebana som ingen mer än hökfalangen i Riksbanken tror på, ta intryck av omvärlden tillräckligt för att sluta jaga inflationsspöket med stöd av siffror som släpar efter med flera månader. Gamla prognoser är troligen inte nästan rätt efter att förhållanden plötsligt förändrats, de kan ofta vara helt av banan fel och hela ens analys kan lika ofta behövas skrivas om. Att sänka räntan till ECB:s 1,5 % hade varit proaktivt istället för att alltid reagera för sent och tvingas lappa och laga det man varit med om att ställa till, som när man sänkte räntan med 1,75 % i december 2008.

Att inte göra en djupare analys än Riksbanken är som att köra bil och istället för att använda framrutan bara titta på GPS:en som dessutom inte uppdaterats på ett tag.

Follow the money

Världens media har sedan ett år tillbaka en följetong med i snitt ett nytt avsnitt per vecka, vi kan kalla det "Den nya iPad-utmanaren" (några typiska svenska avsnitt: 1, 2, 3, 4, 5). Som om företagande vore en tävling i att bränna aktieägarnas pengar spottar nu absolut alla mobil- och PC-tillverkare ur sig plattor som alla floppar på närmast spektakulärt sätt.

Denna vecka presenterades Sonys två kandidater och även om man får ge dem en symbolisk eloge för att de till skillnad från alla andra inte har kopierat iPads formspråk (symbolisk eftersom formen gör det omöjligt att ha den liggande på ett bord i "stående" läge) så är det risk för att bli en klassisk produktintroduktion då glaset i dem är mjukt och tydligen är så vekt att det får repor av allt som kommer i dess närhet. Kanske inte idealiskt för en mobil produkt...

Sony, HP, RIM och de anda är absolut inte så dåliga företag som deras plattor ger sken av. De tillverkar alla mobiler eller datorer av högsta klass, men deras patetiska försök att konkurrera med iPad visar hur svårt det är att konkurrera "head-on" med Apple till skillnad från att konkurrera "indirekt" med en delvis annan produkt som Windows-PC. Om man konkurrerar direkt med Apple så måste man slåss mot Apples oslagbara tillverkningskedja, d.v.s. på deras egen planhalva. Detta har inte bara betydelse för iPad utan lika mycket som för alla andra produkter och tjänster, framförallt iPhone och i förlängningen iTunes/App Store.

Genom att använda sin egen mjukvara och anpassa sina produkter därefter, köpa oerhörda mängder, finansiera produktionslinjer hos tillverkarna och med sina enorma kvantiteter effektivt blockera marknaden för t.ex. skärmar bygger Apple inte bara en vallgrav ("moat") utan ett helt fort runt sina produkter.

Detta betyder inte att andra stora företag inte kan tillverka liknande produkter, vilket alla verkar tro vara det viktiga när man jämför processorer, anslutningar, upplösning o.s.v., utan man klarar inte att tillverka dem lika billigt som Apple. Eftersom allting i slutändan handlar om att tjäna pengar måste man sedan spara någonstans i ett desperat försök att få till en marginal.

Lägger man sedan till integrationen med iTunes, App Store och nu snart iCloud blir det i princip omöjligt att i längden konkurrera med Apple. Dessa tjänster ger inget nämnvärt överskott till Apple, men har kostat många miljarder dollar att skapa. Den som ska konkurrera måste alltså skaffa något liknande och den investeringen kan man inte ta utan att tjäna pengar på de produkter som man säljer, eftersom tjänsterna är i pricip utan egen vinst.

En platta som verkligen kan slå mot iPad måste ha en tydlig fördel mot den, klart lägre pris (idag en omöjlighet om man inte ska förlora stora pengar) eller ha en märkbart bätre användarupplevelse (glöm att stöd för Flash är det).

Android är inte en succé i sig, dvs det OS som användarna föredrar. Det har blivit stort för att det är den livlina som Google i syfte att tjäna pengar på annonser har kastat till världens smartphonetillverkare. De slipper nu stora utvecklingskostnader för operativet och kan koncentrera sig på hårdvaran, de egna apparna och den anpassning som krävs för att t.ex. Android på HTC ska vara en annorlunda upplevelse än på andra märken.

Problemet är bara att detta har alla andra tillverkare också. Konkurrensen dem emellan flyttas bara ett steg åt sidan och att tjäna några pengar på smartphones för ett par tusen kr är idag mycket svårt och kommer bara att bli svårare. När marginalerna krymper och till sist försvinner finns det heller inga resurser annat än hos Google för att utveckla systemet och system som inte utvecklas i en rasande takt blir snabbt gamla (Symbian, BlackBerry etc.) i användarnas ögon.

På samma sätt som man idag inte tjänar några pengar på standardtelefoner kommer vinsterna att försvinna för standard-smartphones och de enda som kommer att kunna fortsätta tillverkningen på sikt är de som kan erbjuda någonting unikt. Detta kommer inte bara att vara Apple, men den takt med vilken man nu vinner andelar av de totala vinsterna inom smartphonesegmentet säger en hel del om de närmaste årens troliga utveckling.