Tillväxtens stora värde

VI värdeinvesterare fnyser rätt ofta åt hur företag med mycket hög tillväxt men ingen eller liten vinst uppvärderas av marknaden år ut och år in. "PE nu uppe i 666, bisarrt" är inte helt ovanligt att läsa på Twitter och visst finns det fog för kritiken när marknaden tar ut alldeles för mycket alldeles för tidigt, men jag har börjat tänka om i vissa av dessa fall. 

Främsta skälet till att jag vill moderera min inställning är mycket enkel. Det är att tillväxt som kan leda fram till en monopolliknande grepp över en ny marknad är värt att betala ett högt pris för eftersom om företaget lyckas lägga marknaden under sig lär det också kunna skörda frukterna av sin framtida dominans. Företag dödas av konkurrens och frodas fantastiskt om man får (mer eller mindre) monopol. Värdet av detta är alltså otroligt högt och skall förstås premieras rejält av marknaden.

Det går alltså absolut inte att dra alla typer av tidig tillväxt utan vinst över en kam. Det är enorm skillnad på när marknaden belönar tillväxt i en marknad som fingeravtrycksscanners och när den belönar den som uppenbarligen är på väg att skaffa sig en monopolliknande dominans på konsumentmarknaden i USA som Amazon eller web-tv (on demand) som Netflix.

I Fingerprint Cards fall fanns det som jag skrivit många gånger tidigare ingenting alls som tydde på att tillväxten skulle kunna leda till mer än ett temporärt monopolliknande tillstånd. High tech-komponenter är mycket enkla att kopiera och oavsett vilken produkt de skall sitta is så kommer de större kunderna att pressa priserna genom att ställa producenterna mot varandra. Det som är sant för Fingerprint är förstås sant för många andra vars tidiga dominans och medföljande aktie-hype med tiden bröts brutalt. Helt oavsett om man får ordning på skutan igen, vilket jag starkt betvivlar, så var utvecklingen 2015 kraftigt överdriven och riskfylld för investerare, oavsett hur pålästa de var.

Fingerprints aktiekurs var en bubbla- den stämde inte överens om vad vi under 2015 kunde rimligen anta att företaget skulle tjäna långsiktigt utan drevs av get rich quick-mentalitet. Kanske kommer nedanstående exempel också att korrigeras ned om förväntningarna inte infrias, men de är betydligt mer korrekta än FING:s.

För Amazon är fallet helt annorlunda. Man har genom att vara tidigt ute och börja med enkelt distribuerade produkter som böcker och tidigt expandera till flera stora marknader skapat sig en mycket stark ställning på marknaden och i kundernas medvetande. Att använda alla kassaflöden till expansion och uppbyggande av enorma distributionscentraler istället för att göra vinst var helt korrekt. Om Amazon lyckas så kommer de att kunna skära emellan i en gigantisk omsättning utan att någon har chansen att på allvar utmana dem i närtid. 

Amazons aktiepris följer inte oväntat...

...deras försäljningstillväxt.

Netflix tjänar inte heller mycket pengar då de istället satsat på att expanera globalt med sina attraktiva priser och egen produktion av unikt material (nästa år enorma sex miljarder i budget). Deras PE är gigantiskt men om de lyckas skaffa sig en mycket stark ställning globalt så kommer vinsten troligen att stiga på samma sätt som när Microsoft i många år lät bli att införa kopieringsskydd på sina produkter. Man förlorade en hel del pengar initialt men sedan hade Microsoft nästan monopol genom att edra produkter spridits globalt.

Google är förstås ett annat utmärkt exempel. De använde sina intäkter till att slå undan benen på konkurrenterna och investera ofattbara summor i serverparker och är idag helt ohotade i sin dominans över sökning. En tjänst som jag t.ex. använt för att hitta dessa grafer nu. (Sen kan man förstås tycka vad man vill om deras gigantiska kostnader för produkter och idéer som samtliga inte bär frukt, men ingen kan konkurrera bort dem för sökningar och de tjänar multum idag på det de gjorde tidigare).

Man lär så länge man lever och den viktiga slutsatsen här är lika enkel som självklar- att man kan få gigantisk avkastning om man hittar vinnarna i tid. Jag har inga som helst avsikter att börja med tillväxtinvestering i någon större omfattning, men jag skulle vara villig att lägga lägre procenttal av min portfölj i de framtida tillväxtcase som jag tror kan ge en monopolposition i lovande marknader. Det finns helt klart fall där vinsten skall sättas på undantag och tillväxten helt korrekt premieras av marknaden.